中國城市資產的價值，將被重新定義

2024-08-13 17:17:50 235

最近，有個政策十分重磅，但關注的人卻不多。小明所在的大量行業群裏，鮮有人提起。即便有關注到的人，也沒有意識到其可能帶來的深遠影響。

如果說，之前大規模的土地招拍掛，是各個城市IPO（首次公開募股），那最新的政策，則是要讓城市，甚至跨城的道路、橋梁等大規模二次上市。

這一重磅政策，就是7月26日國家發改委發布的「關於全麵推動基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）項目常態化發行的通知」（以下簡稱「通知」），並自8月1日起以「新老劃斷」的方式實施。

與此前的REITs試點政策相比，「通知」大步走向市場化，不僅發行範圍擴大，而且常態化發行階段，國家發改委不再對項目未來收益率提出要求，更多交由市場自行判斷、自主決策；不再對國資轉讓等法律法規已有明確規定的轉讓事項作出要求，改由企業依法依規自行辦理……

這意味着，後續大量的城市資產二次上市門檻大幅降低。中國城市將加速從土地出讓、投資新建拉動的產銷模式，向持續精細化運營獲取現金流和收益的資管模式轉變，這也是進入高質量發展階段的必然。

土地出讓，讓各個城市實現IPO上市

同樣是房子，為何城裏的比農村的貴，大城市的比中小城市貴？因為配套和提供的公共服務不同。這個道理很多人都懂。

大量的研究表明，如果在給定的城市係統中將城市規模擴大1倍，GDP、人均工資增加1.15倍，但城市基礎設施隻需增加85%。

很顯然，城市對資源的利用更為集約。但城市化初期的基本特點是基礎設施投資巨大。改革開放之前，中國主要依靠傳統的經濟增長方式，無法獲得足夠的啟動城市化的資本性收入。

所以，1949年之後很長一段時間裏，我國城市化速度並不快。改革開放前，中國城市化率一直徘徊在百分之十幾左右。1978年改革開放之初，全國城鎮人均建築麵積僅為6.7平方米（居住麵積僅3.6平方米）。

一直到1980年代後期，深圳、廈門等經濟特區效仿中國香港，嚐試通過出讓城市土地使用權，為基礎設施建設融資，中國城市化才開始提速。

1998年的住房製度改革（「城市股票上市流通」，居民購買城市的不動產，相當於購買城市的「股票」）和2003年土地招拍掛（賣方決定市場）等一係列製度創新，使得全社會的信用需求急速擴大，進一步完善了「以土地為信用基礎，積累城市化原始資本」的模式……推動中國城市化進入加速發展。

需要特別指出的是，這並非中國的專利，美國聯邦政府也一度依靠「土地財政」，並且從建國至1862年持續了近百年時間。

「通知」推動REITs項目常態化發行

城市存量資產將迎來大規模二次上市

以土地為杠杆，形成土地抵押—信用創造—基礎設施建設—招商引資—地價上漲—更多的土地抵押融資的閉環。不僅加速了城市化進程，還成為了地方政府發展經濟的模式，助推中國經濟幾十年持續高速增長。

這一階段屬於資本型增長，其典型特征是「花錢」，隻要能融到資，固定資產的投資就可以很漂亮，經濟也會「高速度增長」……

但經濟不可能一直靠大規模投資、新建拉動。IPO固然重要，但要想獲得市場的認可，需要有持續的產出。事實上，當前很多城市麵臨的巨大挑戰是：城市IPO（一次性獲得賣地收入）之後，如何持續「經營」？

事實上，近年來隨着房地產進入調整，老馬不能拉新車，圍繞土地產業鏈再來做文章，已經越來越難以為繼。一方麵，土地出讓金的減少，讓不少地方的財政收支變得十分緊張；另一方麵，之前建起來的各類基礎設施需要維護。

如果無法獲得足夠的現金流性收入，之前所有的投資就會轉變為無法償還的債務。這正是近幾年，不少城投和地方政府麵臨的巨大挑戰。

因為過去不少投資項目，可能並未經過嚴格論證就上馬，結果投入運營之後發現收益遠達不到預期。即便經過嚴格論證，收益尚可的項目，每年要還本付息，也是一個巨大的負擔。如果能讓這些資產再次上市，負擔就可以減輕。

基礎設施公募REITs，正好可以做到這一點。

自2020年試點，2021年開始發行，我國基礎設施公募REITs蓬勃發展。不過，與高質量發展的急迫相比，發行速度還是不夠快。推動常態化發行，就是要進一步加速。8月1日，國家發改委副秘書長就在發布會上表示，基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)項目常態化發行，是深化投融資體製機製改革和多層次資本市場建設的重要舉措。下一步，將抓緊健全配套製度規範，協同推動常態化發行機製加快落地見效，推動盤活存量資產、更好促進投資良性循環。

存量資產大規模二次上市，正當其時

REITs（房地產投資信托基金），‌最早起源於美國。目前，美國也是全球最大的REITs市場。1960年9月14日，時任美國總統艾森豪威爾簽署了《房地產投資信托法案》，允許設立REITs，由此開啟了美國以及全球REITs市場的發展曆程。

當時，美國的城市化率已經達到70%，這意味着大規模新建房地產——特別是新建住宅的時代正在落幕。

與此同時，1960年2月到1961年2月，美國發生了戰後的第四次經濟衰退。工業生產下降8.6％，失業率為7％左右。美元危機首次出現，美元大幅貶值，美國經濟出現周期性的不景氣，並不斷膨脹。這在當時，嚴重地打擊了美國經濟的「三大支柱」——鋼鐵業、汽車業和建築業。

REITs允許公開募集眾多中小投資者的分散資金並用於投資地產項目，顯然有助於提振建築行業。並且讓運營管理商，更加注重不動產的運營管理，讓投資商以終為始進行投資建設。

截至2023年底，我國常住人口城鎮化率達66.16%。房地產，特別是住宅開發的大時代正在退潮。

當前，國內外宏觀層麵都麵臨不小的挑戰。地方政府既要發展經濟又要轉型還要化債。這個時候，唯有將龐大的存量資產激活，讓不動產動起來，才能更好地盤活存量資產、促進投資良性循環，從而助推經濟高質量發展。

前不久，中央對房地產「消化存量優化增量」的定調即是此意。當此之際，加速REITs發行，不僅十分必要，而且非常緊迫……

小結

獲取資本，完成市政建設相對容易；但要創造足夠的收益，持續良性運轉下去卻很難。「通知」的發布，也在一定程度上昭示了轉型的緊迫性。

接下來，REITs的發行，將會不斷提速，通過讓不動產動起來，實現城市的大規模二次上市，為城市走向高質量發展蓄勢賦能。

誰能更快，更大規模的實現二次上市，誰就搶占了下一發展階段的先機。在此大趨勢下，中國的城市勢必迎來新一輪的洗牌。

來源：明源不動產研究院

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